Das organische Umsatzwachstum von 57% auf 61,88 Mrd. USD ist extrem hoch. Bezogen auf das organische Wachstum von 57% muss allerdings erwähnt werden, dass Alphabet im Vorjahresquartal erstmals seit dem IPO 2004 nicht gewachsen war, nachdem das Werbegeschäft von Google während des ersten Lockdowns im Frühjahr 2020 stagnierte, weshalb die Vergleichsbasis im Jahresvergleich für Alphabet, die langjährig satt zweistellig zulegen, untypisch niedrig ist. Der 2-Jahres-Vergleich, also der Vergleich mit dem letzten Q2 vor Corona, bestätigt gleichwohl die sehr hohe Wachstumsdynamik: Der Umsatz in Q2/2019 betrug 38,9 Mrd. USD, jetzt sind es 61,88 Mrd. USD – im Durchschnitt der beiden Jahre ist Alphabet also mit rd. 26% p.a. gewachsen. Das ist leicht oberhalb des Bereichs von 20% bis 25%, den Alphabet langfristig schafft. Tendenziell hat sich das hohe Wachstumstempo von Alphabet gegenüber früher also nochmals leicht beschleunigt. Weshalb?
Es gibt drei Gründe:
Erstens bietet Google DIE führenden Kanäle fürs Online-Werbegeschäft: Google Search und Youtube sind mit tatsächlich riesigem Vorsprung die meistbesuchten Webseiten weltweit. Die Nummer 3 ist Facebook, wobei Google Search fast 4x öfter aufgerufen wird als Facebook und auch Youtube wird rd. 30% öfter besucht als Facebook. Nummer 4 hinter Facebook ist Twitter, wobei Facebook 4x mehr besucht wird als Twitter, und Twitter liegt leicht vor Instagram. Amazon liegt übrigens an Stelle 13.
Zweitens investiert Google intensiv in die stetige Weiterentwicklung des Werbegeschäfts bei Search und bei Youtube, vor allem mit immer wieder verbesserten AI-Tools. So hat Google bei Search mit MUM (Multitask Unified Models) eine weiterentwickelte AI-gestützte Plattform eingeführt, die Search, so CEO Pichai im Quartals-Call, 1.000x effizienter macht. MUM lernt in 75 Sprachen, so dass Informationen, die es in einer Sprache verarbeitet, in 74 anderen Sprachen in Echtzeit wiedergeben kann. Auch bei der AI-gestützten Spracherkennung macht Google mit der neuen Plattform Lambda den nächsten Schritt, den Zugang zu Computern und zum Internet zu erleichtern. Lambda wird nach und nach über alle Google-Plattformen eingeführt. Pichai erwähnte im Call, ein großes F&E-Projekt sei, mit AI-Hilfe zu erreichen, dass Computer bald „multi-modal“ verstehen, egal, ob Quellen Audio, Text, Fotos, Images oder Videos sind. Außerdem testet Google gerade die Beta-Version von „Performance Max“, einem AI-gestützten Werbekampagnen-Tool, mit dem Werbekunden in Echtzeit Ads über alle Google-Plattformen von Search bis Youtube automatisch buchen können. Die bisherigen Tests mit Kunden zeigen, dass die Online-Umsätze der Kunden mit dem Tool merklich steigen. Andere neue AI-basierte Datenanalyse-Tools erlaubt es Händler-Kunden, in Echtzeit ein klares Bild darüber zu bekommen, wo bei Search, Display und Youtube die Nachfrage gerade hingeht, und sie können mit Hilfe dieser Tools in Echtzeit reagieren. Das Analyse-Tool z. B. für den Reisesektor heißt „Travel Insight“, Kunden wie Hotels haben damit die Zahl direkter Buchungen auf der jeweiligen Hotel-Webseite im ersten Halbjahr im Vergleich zum Vorjahr verdoppelt bis verdreifacht. So müssen sie also erheblich weniger Umsatzanteile an Online-Vermittler abgeben. Booking, Trivago etc. mögen Google definitiv noch weniger als bisher. Die AI-gestützten ad-Tools sind mittlerweile so effizient, dass 80% der Werber ausschließlich automatisierte Auktionen nutzen. Bei Retail baut Google weiter aggressiv an einer offenen Shopping-Plattform, von der Händler und Nutzer besser als bei amazon profitieren: nachdem Google während der Lockdowns ein kostenfreies product listing und den zeitweisen Verzicht auf Erfolgsprovision ermöglicht hat, bietet Google nun Händlern, die z. B. bei Shopify oder WooCommerce Produkte verkaufen, die Möglichkeit an, Produkte bei Google kostenfrei zu zeigen. Shopping präsentiert mittlerweile 24 Mrd. gelistete Produkte von mehreren Millionen Händlern auf der Basis eines AI-gestützten Tools mit Suchanfragen. Google hat für Händler des Weiteren ein AI-gestütztes Messungs-Tool eingeführt, mit dessen Hilfe sie Kampagnen, Preise und Absatzstrukturen besser verstehen und mit entsprechenden Verbesserungen ihren Unternehmenserfolg erhöhen. Auch für Online-Käufer bringt Google weitere Tools, etwa Lens, also dem Kauf von Produkten, die man per screenshot oder Smartphone-Kamera erfasst hat. Youtube und Search unterstützen Händler ebenfalls gezielt beim Omnichannel- Vertrieb; Youtube zeigt auf AI-Basis ermittelten potentiellen Produktkäufern gezielt Werbefilme von Händlern, was bei beteiligten Händlern die Zahl von Online-Käufern deutlich erhöht hat. Youtube wird für Werber ein immer wertvollerer und zugleich kosteneffizienter Kommunikationskanal: Nielsen hat in einem „Total Ad Rating reach reporting“ dargelegt, dass Youtube rd. 70% Nutzer erreicht, die die Werbung im TV nicht erreicht. Zudem hat Nielsen herausgefunden, dass Werber, die 20% ihres TV-Werbebudgets für Werbung bei Youtube verwenden, die Kampagnenreichweite um 25% erhöhen und die Werbekosten um 20% senken. Für Werber, die mit ihren Kampagnen auf direkte Nutzerreaktionen abzielen, ist Youtube ebenfalls ein effizienter Kommunikationskanal mit hohen Werten bei direkten Nutzerreaktionen und bis zu 70% mehr Kauf-Transaktionen. Damit Youtube seine Attraktivität für Nutzer weiter steigert, investiert Youtube unverändert massiv in neue, exklusive Inhalte und neue Produkte.
Drittens nutzt Google die enorm hohe und schnell wachsende Cash-Produktion sehr erfolgreich, um neue Geschäftsfelder aufzubauen, ob das Cloud-Geschäft oder Services von Google Pay über die App-Vermarktung bei Google Play bis zu Streaming-Abos oder Hardware.
Umsatz:
Das Kerngeschäft, die Werbung, hat mit 68,9% auf 50,44 Mrd. USD besonders stark zugelegt, hiervon das große Ads-Geschäft bei Search +68,1% auf 35,85 Mrd. USD. Youtube-Ads, mittlerweile gewohnt DER Wachstumstreiber, mit 83,7% auf 7 Mrd. USD. Hinzu kommen von Google nicht bezifferte Youtube-Umsätze aus Abos. Zum Vergleich: Der Netflix-Quartalsumsatz betrug 7,3 Mrd. USD. Weitere Wachstumsquelle ist Google Network (also Ads-Umsatz, der von Partnern kommt; Treiber sind AdManager und AdMob), mit dieses Mal +60,4% auf 7,6 Mrd. USD, was erheblich dynamischer ist als in der Vergangenheit. Gerade Youtube und das Geschäft aus dem Netzwerk zeigen, dass das Online-Werbegeschäft aktuell wirklich boomt. Im Quartals-Call erwähnte Chief Business Officer Schindler, dass Ads aus den Bereichen Retail und Reise die größten Wachstumsquellen im Berichtsquartal waren, daneben haben Finanz-Services und Unterhaltung deutlich zugelegt. Das aktuelle Wachstumstempo im Werbegeschäft dürfte nicht dauerhaft so hoch bleiben, weil einige Wirtschaftsbereiche, die wie Retail und Reise während der Lockdowns gelitten haben, nun ihr Geschäft mit mehr Werbung wieder ankurbeln. Dennoch wächst das Online-Werbegeschäft strukturell satt zweistellig und Google ist global der TOP-Player in diesem Geschäftsfeld vor Facebook. Die TACs (Traffic Acquisition Costs), also der Umsatzanteil für Dritte (etwa Mediaagenturen) im Werbegeschäft, legen um 63,3% auf 10,92 Mrd. USD wie meist etwas weniger stark zu als der Werbeumsatz, weil der Google-eigene Anteil im Werbegeschäft strukturell steigt.
Das Services-Geschäft wächst – bei hoher Vergleichsbasis im Jahresvergleich – mit 29,3% auf 6,62 Mrd. USD robust und zuverlässig. Das größte Umsatzwachstum bei den Services liefert mittlerweile das Abo-Geschäft bei Youtube, gefolgt vom Hardware-Geschäft und von Google Play. Apple CEO Cook hatte kürzlich darauf verwiesen, dass App-Entwickler über den App Store von Apple bisher rd. 500 Mrd. USD umgesetzt haben. Alphabet-CEO Pichai bezifferte im Call den entsprechenden Wert für Google Play mit 120 Mrd. USD. Das illustriert die zentrale Bedeutung des Apple-App Store und von Google Play für die App-Industrie – wobei auch hier deutlich wird, dass Apple in jeder Hinsicht in einer eigenen Liga spielt. iPhone-Kunden sind tendenziell kaufkräftigere Kunden als Android-Smartphone-Nutzer und geben mehr Geld z. B. für Apps aus. Youtube hat täglich mittlerweile über 2 Mrd. Nutzer, täglich werden mehr als 1 Mrd. Stunden Videos angeschaut. Alleine in den USA schauen lt. Pichai 150 Mio. Menschen Youtube-TV, das sind 50% mehr als im Vorjahr. Das Cloud-Geschäft legt mit +53,9% auf 4,63 Mrd. USD unverändert schneller zu als bei den beiden größeren Wettbewerbern AWS und Microsoft Azure. Wachstumstreiber sind die AI-basierte Echtzeit-Datenanalyse-Plattform von GCP (Google Cloud Plattform) für Großkunden sowie Kollaborations-Tools wie Google Docs und Sheets. Pichai erwähnte, dass das Orderwachstum gerade im Großkundengeschäft weiterhin äußerst dynamisch sei. Als neue Cloud-Kunden nannte Pichai PayPal, Johnson Controls und Whirlpool, bei denen sich die neue Kooperation von GCP mit SAP bereits auszahle, weil diese Kunden SAP-Software nun in der Google Cloud betreiben. GCP gewinnt auch neue Kunden wegen der vermehrten Cyber-Angriffe, weil GCP in den letzten beiden Jahren mit einem neuen „zero trust“-Ansatz in eine Cyber Security-Plattform investiert hat und dies fortsetzt. Die Cyber Security-Plattform bietet mehrere horizontale und vertikale Schutz-Abstufungen und begrenzt die Auswirkungen von Cyber-Attacken von vorneherein. GCP kooperiert bei der Cyber Security auch mit anderen Softwareanbietern, etwa mit Adobe beim Betrugsschutz. Haupttreiber des Kundenwachstums bei GCP ist nach wie vor die überlegene Kompetenz von Google bei der AI-gestützten Analyse großer Datenmengen in Echtzeit, weil dies für die GCP-Kunden eine wichtige Ressource sowohl für die digitale Transformation der Geschäftsprozesse als auch für einen höheren vertrieblichen Erfolg ist. Das Produkt „BigQuery“ bringt GCP-Kunden höhere Umsätze und senkt Kosten. GCP bietet industriespezifische Lösungen an. Als weiteres Fokus-Segment wird nun die Industrie angegangen, bisher sind es vor allem Retail, Finanzen, Telekommunikation, Consumers. Für dieses Segment kooperiert GCP mit Siemens. Als Neukunden aus dem Telekom-Sektor nannte Pichai Reliance, Telecom Italia und Ericsson, Bestandskunden wie Vodafone weiten die GCP-Nutzung fürs 5GGeschäft und für mobile edge computing aus.
Ein weiterer Wachstumstreiber im Cloud-Geschäft ist Google Workspace, da hybrides Arbeiten auch nach Ende der Lockdowns verbreitet bleibt. Workspace bietet neuerdings verbesserte Kamera-Tools und neue Security-Dienste für hybrides Arbeiten an.
Bei Android kommt mit Android 12 ein Update, welches eine bessere Personalisierung der Geräte ermöglicht, erheblich schneller ist und die Batterielaufzeit erhöht; ein neues Privacy-Menu soll die Sicherheit und Privatheit verbessern.
Pichai kündigte des Weiteren weitere Google Stores an, der erste in New York ist eröffnet, wo sie vor allem ihre Hardware (Pixel, Nest, Pixelbook und Fitbit) zeigen und verkaufen.
Die „other bets“ (z. B. Waymo/autonomes Fahren, DeepMind/Quantencomputer, Google Ventures/Beteiligungen an rd. 400 Start-ups, Capital G/Private Equity-Beteiligungen wie z. B. Lyft/Airbnb/Robinhood, Calico/Biochemie und Verily/AI-basierte Wearables im Healthcare-Bereich) haben 192 Mio. USD (+29,7%) umgesetzt.
Für Q3 erwartet Alphabet ein weiter dynamisches Umsatzwachstum, CFO Porat geht allerdings von etwas nachlassendem Rückenwind aus, vor allem, weil das Werbegeschäft niedrigere Nachholeffekte haben dürfte.
Margen:
Das Ebit des Konzerns wächst mit +203,3% auf 19,36 Mrd. USD; der auch hier aussagekräftigere 2-Jahres-Vergleich: 9,18 Mrd. USD Ebit in Q2/2019, d. h. +110,9% bzw. durchschnittlich rd. +45% p. a. Das ist eine enorme Steigerung des operativen Ergebnisses, zumal man berücksichtigen muss, dass Alphabet zur Eroberung neuer Geschäftsfelder heute noch weitaus mehr Finanzmittel für F&E in allen Konzernbereichen (insbesondere AI, innovative Cloud-Technologien, Youtube- Inhalte, autonomes Fahren) sowie in Produktentwicklung/Marketing/Vertrieb im Cloud-Geschäft und bei Youtube in die Inhaltebeschaffung investiert, als vor 2 Jahren. Zusammen sind es rd. 13 Mrd. USD in einem einzigen Quartal. Da aber die Kosten langsamer wachsen und die Skaleneffekte hoch sind, insbesondere beim wachsenden Digitalgeschäft, steigt die operative Marge (oM) auf sehr hohe 31,3% (vor 2 Jahren 23,6%). Das Ebit von Search, Youtube und der Services beträgt 22,34 Mrd. USD, das entspricht einer beeindruckend hohen oM von 39,15%. Die other bets fahren weiter hohe Verluste ein, dieses Mal im Jahresvergleich auch steigend (Ebit -1,4 Mrd. USD ggü. -1,12 Mrd. USD im Vorjahr). CEO Pichai hat wohl deshalb jüngst den Geldhahn bei Loon zugedreht (Internet für dünnbesiedelte Regionen per fliegender Ballone). Calico und Verily haben mehrere Projekte eingestellt. Waymo, die noch kein tragbares Geschäftsmodell zu haben scheinen und die enorm viel Kapital gerade für die Entwicklung von Level 5 benötigen, dürften den Großteil des operativen Verlusts der other bets verursachen, auch wenn Waymo der größte Umsatzbringer der other bets sein dürfte, weil Autohersteller Level 4-Produkte von Waymo nutzen. Alphabet hat wegen des per Saldo hohen Kapitalbedarfs bei Waymo bei einer Kapitalerhöhung über 3,2 Mrd. USD externe Investoren reingeholt und einen Minderheitsanteil abgegeben, um die eigene Kapital-Injektion zu begrenzen. Auch DeepMind verschlingt seit Jahren viel Geld (angeblich 1 Mrd. USD pro Jahr), hat allerdings im Frühjahr eine bisher als unlösbar geltende Aufgabe gelöst: Mit der gigantischen Rechnerleistung seines Quantencomputers und mit Hilfe künstlicher Intelligenz kann DeepMind die Struktur komplexer Proteine präzise berechnen. Daraus ergeben sich für die biomedizinische Forschung gänzlich neue Potentiale und damit ein großer Markt für Deep Mind. Im Call erwähnte Pichai, dass DeepMind seine neue „AlphaFold Protein Structure Database“, die die Anzahl von präzisen menschlichen Protein-Strukturen verdoppelt, Forschern zur Verfügung stellt. Gleichwohl schlummern in den Beteiligungen von Capital G und Google Ventures wohl hohe Reserven, was man jedes Quartal in der nach US-Gaap vorzunehmenden Bilanzierung von (nicht-realisierten) Bewertungsänderungen bei den Beteiligungen sieht, die nicht selten pro Quartal im Milliardenbereich liegen (im Berichtsquartal 2,77 Mrd. USD nicht-realisierte Bewertungszuwächse). Und Waymo wird von Analysten mit 100 bis 150 Mrd. USD bewertet, wenn Alphabet bei Waymo ein IPO machte. Mit „Intrinsic“ hat Alphabet jüngst ein „moonshot“-Projekt aus den „other bets“ herausgelöst und in eine eigene Firma überführt. Intrinsic arbeitet an Software-Tools für Industrie-Roboter. Alphabets letztes Robotik-Experiment endete nicht erfolgreich. 2017 wurde Boston Dynamics an Softbank verkauft, mutmaßlich, weil keine vermarktbaren Produkte zu erwarten waren. Intrinsic entspringt Alphabets Entwicklungsabteilung X und deren „Moonshot Factory“, die sich mit Zukunftstechnologien befasst. Waymo war ebenfalls seinerzeit ein Projekt bei X. Intrinsic soll bereits seit etwa fünf Jahren forschen, also etwa seit dem Verkauf von Boston Dynamics. Deshalb kann Intrinsic auch bereits erste Produkte (etwa bei automatisierter Wahrnehmung, Deep Learning, Reinforcement Learning, Bewegungsplanung, Simulation und Kraftsteuerung) und Kooperationen präsentieren. Neben den other bets ist auch Google Cloud weiterhin defizitär, wobei das hohe Wachstumstempo den operativen Verlust erfreulich zügig mindert: Im Vorjahresquartal lag der Ebit-Verlust bei 1,43 Mrd. USD (-47,4% oM), jetzt sind es noch 591 Mio. USD Ebit-Verlust (-12,8% oM). Allerdings dürfte Cloud insgesamt mehr Geld kosten als im Ebit-Verlust dokumentiert, denn der Capex für den Ausbau der Datencenter-Infrastruktur ist lt. Porat weiterhin eines der größten Capex-Vorhaben im Konzern (konkrete Zahlen nennt sie nicht), wobei die Datencenter nicht nur fürs Cloud-Geschäft genutzt werden, sondern auch von den anderen Geschäftssegmenten. Corporate hat einen Ebit-Verlust von 993 Mio. USD.
Der Free Cash Flow im Quartal legt im 2-Jahres-Vergleich um 152,2% auf 16,39 Mrd. USD zu! Somit beträgt die Free Cash Flow-Marge 26,5% (Net Working Capital-bereinigt 27,8%). Alphabet verdient immer mehr und mehr. Sie haben auf sechs Monate mit 29,74 Mrd. USD (25,38% Free Cash Flow-Marge) jetzt schon mehr verdient als nach den starken 9 Monaten des letzten Jahres (25,65 Mrd. USD), obwohl sie extrem stark in neue Geschäfte investieren, wie oben geschildert. Auf 6 Monate hat Alphabet 11,44 Mrd. USD investiert und 15,16 Mrd. USD für F&E eingesetzt, das sind sehr hohe 22,7% des Umsatzes. Auf das Ads-Kerngeschäft entfällt ein kleinerer Teil, wobei Alphabet keine Zahlen nennt, aber CFO Porat weist in fast jedem Call darauf hin, dass für AI, Cloud, Youtube-Inhalte und Waymo, also für neue Wachstumsfelder, der Großteil der Ressourcen eingesetzt wird. Mit anderen Worten: Würde sich Alphabet auf die extrem profitablen Geschäftsbereiche Search, Youtube und Play fokussieren, würden sie noch höhere Margen ausweisen. Aber weil Alphabet so prächtig verdient, setzen sie einen Teil der extrem hohen Margen ein, um neue Wachstumsgeschäftsfelder zu erobern. Pichai und Porat betonen dabei, dass Alphabet „for the long run“ investiert, sie nehmen über Jahre Verluste bei neuen Geschäftsaktivitäten wie Cloud und Waymo hin, haben aber das klare Ziel, mit diesen Geschäften zukünftig viel Geld zu verdienen, so wie mit den Kerngeschäften des Konzerns.
Die Bilanz:
- Die Nettofinanzposition inkl. des Net Working Capitals beträgt sehr stolze 105,63 Mrd. USD, das net cash 121,54 Mrd. USD
- Eigenkapital +6,7% auf sehr hohe 237,57 Mrd. USD (trotz 24,2 Mrd. USD Aktienrückkäufe 6M aus dem laufenden Rückkaufprogramm von 50 Mrd. USD) = 70,8% EK-Quote (+107 bps)
- Die Gesamtkapitalverzinsung (RoCe) beträgt sehr hohe rd. 49% FYe
- Bewertung: Der Enterprise Value beträgt das 26,3fache des Free Cash Flows FYe bzw. das 22,8fache 2022e. Den Fair Value nach Discounted Cash Flow-Methode sehen wir bei 3.100 – 3.200 USD/A-Aktie. Alphabet ist trotz des ansehnlichen Kurszuwachses gerade in den letzten Monaten unseres Erachtens nicht hoch bewertet. Bei der brillanten Qualität des Geschäfts, dem dynamischen Wachstum, den extrem hohen Margen, der brillanten Bilanz und dem künftig wohl eher noch höheren Wachstumspfad auch aus neuen Geschäftsfeldern ist Alphabet unserer Meinung nach vielmehr eher günstig bewertet.
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