Zum operativen Geschäft unserer Portfoliofirmen während des Lockdowns
Wie bereits im neuen Newsletter umgesetzt, werden wir zukünftig regelmäßig über Highlights unserer Portfoliounternehmen und deren operatives Geschäft berichten.
Auch wenn wir in der Vergangenheit mehrfach auf unsere signifikante Outperformance – insbesondere in schwierigen Marktphasen – eingegangen sind, so möchten wir doch erneut betonen, dass wir nicht bloß in Aktien als Finanzpapiere, sondern gemeinsam in Unternehmen selbst investieren – in deren kapitalleichte und modernste Fabriken, die etablierten Marken mit weltweitem Wiedererkennungswert und treuen Kundschaft sowie die marktführenden Produkte, die hochengagierten Teams, das integre Management, die erstklassigen Geschäftsmodelle.
Wir sehen uns als langfristige, unternehmerische Miteigentümer an einer erlesenen Auswahl von Weltklassefirmen. Als solche stehen für uns das operative Geschäft und die Firmen selbst omnipräsent im Vordergrund.
Die Anerkennung und das Verständnis für die exzellent hochprofitable Bewältigung der drastischen Nachfrage- und Absatzveränderungen unserer Portfoliofirmen im Zuge der Lockdowns im ersten Halbjahr 2020 suchen wir in der medialen Berichterstattung vergebens.
- Apple
- Church & Dwight
- General Mills
- Reckitt Benckiser
- Nestlé: Akquisition „Aimmune Therapeutics“
- Visa
1. Apple
Q3 2019/2020: Bahnbrechend starkes Wachstum bei Umsatz und Unternehmensgewinn!
Trotz zeitweise geschlossener Verkaufsstätten realisiert Apple ein dynamisches organisches Umsatzwachstum von 10,9% auf 59,7 Mrd. USD, alle Produktlinien und alle Absatzregionen mit solidem bis starkem Wachstum. Die Gerätebasis überschritt bereits zum ersten Quartal die 1,5 Mrd, weiter steigend.
Bei 26% Free-Cash-Flow-Marge steigt der absolute Free Cash Flow über die ersten 3 Quartale kumuliert (9M) um +30,6% (sic!) im Vergleich zum Vorjahr und liegt damit nur 4,2 Mrd. USD unter dem hohen absoluten Free Cash Flow des gesamten Geschäftsjahres 2019. Allein in 9M produziert Apple mehr Cash als alle DAX 30-Firmen zusammen in einem ganzen Geschäftsjahr! Dass Apples Börsenwert höher ist als der aller DAX 30-Firmen zusammen, ließt man öfter – wir vermissen den wesentlichen Blick für den unternehmerischen Gewinn.
Wir sind bereits seit Strategieumstellung 2016 signifikant investiert und haben beständig nachgekauft. Split-bereinigt liegt der Kurs bei über 450 USD. Zur Erinnerung: Carl Icahn verkaufte seine gesamten Anteile in 2016 bei unter 100 USD wegen der vermeintlich maximalen Anzahl aktiver iPhones. Warren Buffett und Charlie Munger stiegen kurz darauf ein und kauften vor allem auch bei über 160 USD weiter nach, also auch bei mehr als 60% über dem ursprünglichen Einstiegskurs. Mit unternehmerischem Weitblick und Verständnis für Apples gesamtes Geschäftsmodell nutzten auch wir die Kursschwäche für beständige, portionsweise Nachkäufe.
Apples Geschäftsmodell des einzigartigen Ökosystems: Die besten Produkte in allen Bereichen anbieten, um die Nutzung der Services voranzubringen und eine einheitliche Plattform bieten zu können. iPhone, Mac, iPad, iPod, AppleTV, iWatch, AirPods, HomePod – alle in schönstem Design, bester Produktqualität und Benutzerfreundlichkeit als geschlossenes Ökosystem durch die iCloud vernetzt.
Dabei haben wir die Portfoliogewichtung eines jeden Portfoliounternehmens im Auge. Einzig aus diesem Grunde haben wir zuletzt Apples Portfoliogewichtung geringfügig reduziert – zuvor beherzte Nachkäufe bei der drastischen Unterbewertung in Kombination mit dem zuletzt starken Kursanstieg resultierte in einer zu hohen Gewichtung. Ein künftig nicht unwahrscheinliches (auch stärkeres) Durchatmen des Aktienkurses wird uns als langfristige, unternehmerisch denkenden Miteigentümer an einer solch brillanten Firma nicht beirren, denn der tatsächliche Firmen-Wert wird, unabhängig vom Preis, weiter steigen. Wir investieren nach Möglichkeit in Firmen, die wir vorzugsweise nie verkaufen wollen. Charlie Munger beim Berkshire Annual Meeting 2019, auf die Frage hin, wie er den richtigen Verkaufszeitpunkt erkenne:
„But other people know more about exiting. I’m trying never to have to exit. So you’re talking to the wrong – I think there are working styles of investments that work well with constant exits. It just hasn’t happened to be my forte. So I’m no good at exists. I’m not even looking for exits. I’m looking for holds. Think of the pleasure I’ve got from watching Costco march ahead. Such an utter meritocracy and it does so well.”
2. Church & Dwight
Q2/2020: Brillantes Geschäftsmodell, brillante Umsetzung, brillantes Quartal!
Nach unfassbaren 9,4% in Q1 nun erneut extrem hohe 8,4% organisches Umsatzwachstum (im Geschäftsjahr 2019 starke +4,4%), Free Cash Flow-Marge 20,9%.
Was für eine Dynamik und klasse Margen für einen kleinen US-Hersteller von zahlreichen Nischenprodukten, aber auch Wasch- und Reinigungsmitteln, Zahnpasta, Katzenstreu, Trockenshampoo, etc, dessen „Arm & Hammer“-Produkte seit vielen Jahrzehnten 94% der US-Haushalte nutzen!
Wie CEO Farrell während der Telefonkonferenz zum Quartal erwähnte, sind Auslieferung und Nachfrage nach den lockdown-bedingten weitreichenden Veränderungen bei der Nachfragestruktur, der entsprechend geänderten Beschaffung und massiv ausgeweiteten Produktion, den vielfältigen Anpassungen der Verpackungsgrößen sowie nach stärkerer Normalisierung von Supply Chain und Distribution (die auch im Lockdown jederzeit sehr hohe Erfüllungsquoten sicherstellen konnten) mittlerweile in allen 15 Produktkategorien des Konzerns wieder in besserer Balance.
Die von Church & Dwight in den USA gerade im April (akute Lockdown-Phase) beobachtete eingeschränkte Mobilität von Konsumenten hat dagegen wie bei Wettbewerbern den Absatz bei einigen Produktkategorien im Bereich Personal Care gebremst, so bei Mundduschen der Marke Waterpik (im April 55% Absatzeinbruch – viele Vertriebskanäle hatten im April ihre Läden geschlossen, etwa Elektromärkte und in den USA verbreitete Zahnreinigungs-/weisser-Shops, gerade letztere sind für Waterpik ein großer Vertriebskanal), bei Trojan-Kondomen und bei Batiste Trockenshampoo. Dennoch ist das Personal Care-Geschäft von Church & Dwight organisch um 8,8% gewachsen, wesentlich wegen des Vitamin-Geschäfts.
Solch drastische Nachfrage- und Absatzveränderungen so exzellent zu exekutieren, schaffen nur wenige Firmen weltweit. Die Anerkennung hierfür vermissen wir auf ganzer Flur. Kapitalintensive Geschäftsmodelle hätten bei solch drastischen Änderungen stark sinkende Umsatzzahlen bei negativem Free Cash Flow noch auf Jahre berichtet.
Ähnlich sieht es auch bei folgenden beiden Portfoliofirmen aus:
3. General Mills
Q4 2019/2020: Quartal des Lageraufbaus lässt in Home- und Personal Care-Margen-Niveau vorstoßen
16% organisches Umsatzwachstum, Free Cash Flow-Marge plus 3,2 Prozentpunkte auf 17,9%.
Damit schlägt General Mills als Hersteller verpackter Lebensmittel, Eiscreme und Tiernahrung beim organischen Umsatzwachstum alle ebenfalls sehr dynamisch gewachsenen Wettbewerber um Längen – was am Produktportfolio liegt: der Anteil von „at-home food“ wie Cerealien, Fertiggerichten, Fertigbackprodukten, Suppen und Joghurt ist bei General Mills mit rd. 85% sehr hoch; das sind wesentlich diejenigen Produktkategorien, die – bei sehr hohen Margen – üblicherweise nur langsam wachsen, derzeit aber in großen Mengen nachgefragt werden. „At-home food“ wird aktuell zudem bevorzugt in besonders großen Portionen gekauft, ganz besonders in den USA/Kanada, dem Hauptmarkt von General Mills (82% Anteil am Konzernumsatz).
Damit wird auch deutlich, dass General Mills das enorm hohe Wachstum durch Lageraufbau der Händler operativ so beeindruckend bewältigt hat, wie die anderen gut geführten Konsumgüterhersteller:
Eine effiziente Exekution in der Supply Chain, der Produktion, der Produktentwicklung und der Distribution hat erstens eine schnelle Umstellung auf größere Verpackungen und eine deutliche Erhöhung der Produktionsmenge ermöglicht, Zudem waren die Produkte auch pünktlich in den Regalen der Händler und in den Lagern der Online-Vertriebskanäle. Zweitens wurden noch mehr neue Produkte gerade bei den „at-home“-Marken vermarktet, aber anders als sonst wurden kaum Preiserhöhungen vorgenommen, um Absatz und Kundenbindung in dieser besonderen Lage zu erhöhen, drittens wurden die neuen Produkte verstärkt beworben.
General Mills, die fast immer herausragend verdienen und das besser als alle Wettbewerber (auch besser als Nestlé), hat im Quartal des Lageraufbaus so noch deutlich mehr als sonst verdient und stößt mit der Free Cash Flow-Marge von knapp 18% sogar als einziger Lebensmittelhersteller mit großem Abstand zu dem deutlich höhere Margenniveau der profitabelsten Hersteller von Home- und Personal-Care vor.
4. Reckitt Benckiser
Q2/2020: Quartal des Lageraufbaus Nr. 2
Nach unglaublichen 13,3% nun erneut dynamische 10,5% organisches Umsatzwachstum, im ersten Halbjahr des Geschäftsjahres 18,4% Free Cash Flow-Marge .
Die Nachfrage hat sich im Quartal 2 strukturell gegenüber Q1 erneut verändert:
– Home/Hygiene ist in Q2 mit 17,1% organischem Umsatzwachstum (nach 12,8% organischem Umsatzwachstum in Q1) nochmals deutlich stärker gewachsen, da diejenigen Produktkategorien, die Oberflächen desinfizieren, noch stärker abgesetzt werden, vor allem die global starke Marke Lysol (70% Wachstum). Zugleich waren die in Q1 besonders stark abgesetzten Hausreinigungs- und -hygieneprodukte weiter gefragt (wie Cillit Bang, Harpic, Finish, Calgon und Air Wick). Daher hat das Volumen bei Home/Hygiene mit +17% noch dynamischer zugelegt, und anders als in Q1 hat sich auch Preis/Produkt-Mix um 2% verbessert, wegen der verstärkt abgesetzten Desinfektionsprodukte vorwiegend mixgetrieben. Das heißt, wie in Q1 und wie die Wettbewerber hält sich Reckitt Benckiser aktuell mit Preiserhöhungen weiter zurück, um die Kundenbindung zu erhöhen, stattdessen werden mehr Produkte in größeren Verpackungen verkauft.
-Health verzeichnet in Q2 mit 5% organischem Umsatzwachstum (nach 13,6% in Q1) ein nachlassendes Wachstumstempo. Erklärung:
Erstens hat bei freiverkäuflichen Arzneimitteln (OTC / over the counter) ein Lagerabbau stattgefunden. In Q1 wurden mehr Grippemittel wie Mucinex und Strepsils (in Deutschland mit dem Markennamen Dolo-Dobendan) sowie Schmerzmittel wie Nurofen nachgefragt, während der OTC-Absatz in Q2 um 12,7% gefallen ist. Zweitens hat Durex verloren, da hier länderübergreifend kein Lageraufbau stattfindet, was daran deutlich wird, dass der Absatz in den Q2-Lockdown-Regionen Europa und Nordamerika gesunken ist, dagegen in China post-lockdown angezogen hat.
Drittens hat Babynahrung und Scholl-Fußpflegeprodukte in mehreren Absatzregionen weniger verkauft (ebenfalls Lagerabbau nach gutem Q1), was allerdings insbesondere vom sehr starken Absatz der Hautdesinfektionsprodukte der Marke Dettol/Sagrotan überkompensiert wurde. So wurden 340% – sic – mehr Dettol/ Sagrotan Handdesinfektionsgels und für 75 Mio. GBP mehr Handdesinfektionstücher verkauft.
Der Online-Absatz ist lockdown-bedingt mit +60% erneut sehr stark gestiegen (in Q1 +50%), 12% des Konzernumsatzes wird mittlerweile über Online-Vertriebskanäle erzielt (7% bei Home/Hygiene, 15% bei Health).
Diese Änderungs- und Wachstumsraten wie bei Tech Start-ups gilt es sauber zu bewältigen, in allen Konzernbereichen, Produktion, Supply Chain, Vertrieb und Marketing. Plus Koordination. Chapeau an diese erneut grandiose Managementleistung, ermöglicht durch das Geschäftsmodell! Das gelingt nur wenigen Weltklassefirmen. Hier zeigt sich abermals, wie grandios und wichtig die kapitalleichten Geschäftsmodelle bei beständig hoher Cash-Produktion und treuen Marken tatsächlich sind.
5. Nestlé: Acquisition „Aimmune Therapeutics”
Nestlé übernimmt Aimmune Therapeutics in Kalifornien, an denen sie bereits gut 25% halten, ganz. Für den Rest zahlt Nestlé knapp 2 Mrd. USD aus dem aktuell produzierten freien Barmittelzufluss / Free Cash Flow, wohingegen sich die meisten Firmen bei Übernahmen, aufgrund von erdrückender Kapitalintensität, bestechend niedriger freier Cash-Produktion und überschaubaren Synergie- und Skaleneffekten, stets verschulden. Damit baut Nestlé sein „Health Science“-Geschäft weiter aus, ein Kernelement der Wachstumsstrategie von CEO Schneider, die er mit allerhand Zukäufen konsequent umsetzt, von Atrium mit der Marke Pure Encapsulations bis hin zu jüngst Zenpep (Magen-Darm-Mittel für das Geschäft mit medizinischer Ernährung/Krankenhausernährung, bei dem Nestlé Weltmarktführer ist) und Vital Proteins (nachhaltig bezogene und hergestellte Ernährungs- und Nahrungsergänzungsmittel mit Fokus auf Ergänzung mit Collagen). Aimmune entwickelt Medikamente gegen Nahrungsmittel-Allergien, die Firma hat seit kurzem das einzige von der amerikanischen Zulassungsbehörde für Lebensmittel und Pharmazeutika (FDA) zugelassene Medikament für Kinder/Jugendliche gegen Erdnuss-Allergie, die weitverbreitetste Nahrungsmittel-Allergie. Nestlé schreibt in der Pressemitteilung: „Aimmune’s Palforzia is the first and only FDA-approved treatment to help reduce the frequency and severity of allergic reaction to peanuts, including anaphylaxis, in children aged 4 through 17.“ Nestlé Health Science hat bereits andere Anti-Allergie-Produkte, erweitert also ihr Produktspektrum. Da der Vertrieb von Palforzia erst startet und andere Wirkstoffe erst in der Entwicklung sind, macht Aimmune bisher kaum Umsatz und verbrennt rd. 150 bis 200 Mio. USD p.a., soll zudem lt. Nestlé erst ab 2022/23 zur Cash-Produktion des Konzerns beitragen. Zentral für ertragsträchtige Akquisitionen sind eine überschaubare Deal-Größe (wichtig für die Machbarkeit der operativen Integrationsabwicklung, ohne das Management wesentlich von seinen eigentlichen Tagesaufgaben abzuhalten), und einfach realisierbare Synergieeffekte. Gerade letzteres wird oftmals stark überschätzt. Das kapital- und management-leichte Geschäft von Aimmune hingegen lässt sich phänotypisch exzellent in das weltweit enorm große Vertriebsnetz von Nestlé unter minimalem Aufwand integreren.
Nutrition (inkl. Krankenhaus-Ernährung) und Health Science dürften dieses Jahr mit rd. 16 Mrd. CHF fast 19% des Konzernumsatzes erreichen. Zu Nestlé Health Science (NHS) laut Halbjahresbericht (genaue Daten publiziert Nestlé nicht): NHS „verzeichnete ein zweistelliges Wachstum, das von einer starken Dynamik bei den Konsumentenprodukten und Medical Nutrition angetrieben wurde. Vitamine, Mineralien und Zusatzstoffe, die allgemein gesundheitsfördernd wirken und das Immunsystem stärken, erfreuten sich nach wie vor einer regen Nachfrage. Garden of Life und Pure Encapsulations [Atrium] verzeichneten ein höheres Wachstum, vor allem im E-Commerce. Persona, ein Abonnentengeschäft mit personalisierten Vitaminprodukten, konnte den Umsatz mehr als verdreifachen. Medical Nutrition verbuchte ein starkes Umsatzwachstum, vor allem bei Produkten für Kinder mit Lebensmittelallergien, medizinischen Produkten für Erwachsene und Vitaflo-Produkten für seltene genetische Krankheiten.“
6. Visa
Q2 & Q3 2019/2020: 17% Umsatzrückgang in Q3 und Visa verdient sich weiterhin extrem.
Trotz der teils heftigen Änderung der Umsatzstruktur erwirtschaftet die weltweit größte Plattform für Zahlungsabwicklung beständig extrem hohe Free Cash Flow-Margen von über 58%! Jenseits der aktuellen pandemie-bedingten Rezessionsbremse gewinnt das Geschäft strukturell immer weiter an Traktion in aussichtsreichen neuen Geschäftsfeldern.
Mehr zu Visa, ihrem Geschäftsmodell und der langfristigen, unternehmerischen Perspektive in unserem Webinar am 24.09.2020 um 9 Uhr.